De angstbarometer

18 maart 2021     door Marc Peeters

 

De laatste tijd valt er veel te lezen over de start van een nieuwe economische cyclus en van een nieuwe grondstoffen-supercyclus. De miljarden aan financiële steun van centrale banken en overheden om de coronacrisis te bestrijden, vonden tot nu toe vooral hun weg naar de financiële markten, nu bereiken ze ook de reële economie.

Snellere groei en stijgende grondstoffenprijzen, een combinatie die een hoger dan gemiddelde inflatiegolf kan doen ontstaan. De prijzen gaan omhoog en de waarde van geld naar beneden. Die verwachting laat op zijn beurt de langetermijnrente stijgen. De redelijk stevige klim van de Amerikaanse (van 0,92 tot 1,64%) en iets minder de Europese rente op 10 jaar heeft een voelbare impact op de andere activaklassen. Op de aandelenmarkten zorgt dat in eerste instantie voor druk op de langetermijnactiva, de aandelen die een groot stuk van hun winsten ver in de toekomst hebben zitten en die hun cashflow de komende jaren nog moeten verdienen. Zelfs een kleine rentestijging, tegenover de nulrente van 2020, kan dan een groot effect hebben als beleggers die verhoopte toekomstige cashflow naar vandaag herrekenen. Concreet gaat het hier om de bedrijven in de sectoren technologie en biotechnologie. Ze staan onder druk omdat de stijgende rente ervoor zorgt dat hun toekomstige winsten verdisconteerd worden tegen een hogere discontovoet. Voor hen is het optimisme over het economische herstel voorlopig geen goed nieuws. De marktbeweging is logisch en kan nog wat doorgaan. Dat zou betekenen verder consolideren en corrigeren met een verschuiving van groei- naar waarde-aandelen. De duurzaamheid van de inflatieklim blijft anderzijds een open vraag omdat er nog steeds deflatoire krachten werkzaam zijn, zoals de technologische vooruitgang (robotisering en artificiële intelligentie), de staatsschuld, de vergrijzing en de internationale handel.

Philippe Gijsels, Chief Strategy Officer BNP Paribas Fortis op 05/03/2021: ‘Omdat veel waarde- en cyclische aandelen stijgen in anticipatie op het economische herstel in de tweede jaarhelft, blijft de schade op indexniveau nog beperkt. Het geld verlaat de markt momenteel niet en dat is goed nieuws. Is er sprake van een sector- of stijlrotatie? Het antwoord daarop is nog onduidelijk. De verliezen in vele technologie- en momentumaandelen zijn toch wel aanzienlijk. Maar ook dat kunnen we een beetje relativeren als we zien welke stijgingen veel van die marktlievelingen hebben gekend sinds de bodem van maart vorig jaar. Natuurlijk zijn verliezen en terugvallen nooit leuk. Maar af en toe gebeuren ze en zijn ze noodzakelijk om een breder en vooral gezonder draagvlak te creëren voor verdere stijgingen. Maar ondertussen beginnen we in technoland een zichzelf voedende negatieve spiraal te zien. Er zijn in de markt heel wat technologiefondsen en trackers die allemaal in dezelfde groep technowaarden zijn belegd. Omdat die het zo goed deden, trokken zij steeds meer geld aan. Maar nu deze waarden onder druk komen, trekken beleggers hun geld terug. Daardoor moeten die fondsen, gedreven door algoritmes, allemaal diezelfde aandelen verkopen, waardoor ze nog meer zakken en nog meer verkopers aantrekken. Negatief momentum heet zoiets en het is niet toevallig het spiegelbeeld van het positieve momentum van de afgelopen maanden. Hoe komt zo een proces tot stilstand? Als het momentum is uitgewerkt. Wanneer op een bepaald moment de verkopers terug in evenwicht komen met de kopers die deze kwaliteitswaarden met sterke groei en gericht op de toekomst, tegen een lager niveau terug willen oppikken. Maar waar dat punt juist ligt, morgen, binnen een week of een maand, kan niemand zeggen. Het is geen exacte wetenschap. Maar de technologische revolutie is niet voorbij omdat deze groep nu een correctie ondergaat.’

 

 

Een cyclus om in dit kader nauwgezet te volgen is de VIX-cyclus. Die meet de frequentie en omvang van prijsbewegingen van financiële instrumenten in een bepaalde periode. VIX is het ticker-symbool en de populaire naam voor de Chicago Board Options Exchange (CBOE) Volatility Index, een maatstaf voor de verwachte volatiliteit van de S&P 500 indexopties. Hoe sterker de bewegingen van de VIX-cyclus, hoe hoger de gerealiseerde (historische) of verwachte volatiliteit (implied volatility). Die laatste valt af te lezen uit de koersen van de opties, waarvan het een van de belangrijkste variabelen is bij hun prijsvorming. De VIX-index, ook wel angstbarometer genoemd, is dan ook de dominante index om de verwachte volatiliteit van de aandelenmarkten weer te geven. In veel risicomodellen en kwantitatieve beleggingsstrategieën is de VIX daardoor een inputvariabele. Bewegingen van laag naar hoog gaan gepaard met het reduceren van risico, met als effect lagere aandelenkoersen. Er is daarbij veelal sprake van een negatieve feedbackloop. Verkopen leiden tot hogere volatiliteit die weer meer verkopen uitlokt. Bij bewegingen van hoog naar laag is het tegenovergestelde het geval. In maart vorig jaar veroorzaakte de coronacrisis de snelste beurscrash ooit na 1987, gevolgd door het snelste herstel ooit dankzij de nooit geziene monetaire en begrotingsstimuli. Parallel met die evolutie zagen we een steile klim van de VIX tot een recordhoogte. Sindsdien noteert de volatiliteitsindex al bijna een jaar ruim boven het gemiddelde. Dat is erg ongewoon en een teken dat er nog volop angst in de markt aanwezig is voor een (scherpe) correctie van de aandelenbeurzen. Actueel zijn we in een positieve feedbackloop aanbeland die nog wel even kan aanhouden, totdat we ruim onder het gemiddelde zitten. Sterk aantrekkende groeiverwachtingen en royale monetaire en fiscale stimuli zijn factoren die de angstbarometer in bedwang kunnen houden en daarmee uitnodigen om meer risicovolle beleggingen in portefeuille op te nemen. Zelden is het verschil tussen de verwachte volatiliteit en de gerealiseerde volatiliteit zo groot geweest als nu. De huidige extreme afwijking wordt in bijna 90% van de gevallen gevolgd door een sterke daling van de VIX en een stijging van meer dan 10% van de S&P500-index in de daaropvolgende drie maanden. Kortom, de VIX-cyclus stuurt momenteel sterke signalen uit om optimistisch te blijven over aandelen.

In het breder kader zullen we moeten wennen aan het feit dat de centrale banken op termijn een minder ruim monetair beleid zullen gaan hanteren.

In het breder kader zullen we moeten wennen aan het feit dat de centrale banken op termijn een minder ruim monetair beleid zullen gaan hanteren. Zolang dit een geleidelijk proces is en de economie daadwerkelijk goed herstelt, kunnen aandelenbeurzen in de loop van het jaar hun stijging hervatten. Maar als de obligatiemarkt ontspoort en de rente snel oploopt, dan kunnen ook aandelenbeurzen een flinke dip laten zien. Vorig jaar zouden centrale banken daarop reageren door de rente verder te verlagen en meer geld te stoppen in de financiële markten. Maar we kunnen nu niet zonder meer rekenen op die extra steun, waardoor de kans toeneemt op extra volatiliteit op de beurs. Bij de huidige hoge waarderingen zijn immers bijna alle beleggingscategorieën gevoelig voor een hogere rente. Tot nader houden de centrale banken evenwel consequent vast aan hun beleid van kwantitatieve versoepeling en lage tot negatieve rente. Zo heeft de Europese Centrale Bank (ECB) op 11/03/2021 aangekondigd dat ze van plan is de komende drie maanden aanzienlijk meer obligaties te kopen om de stijging van de langetermijnrente af te remmen. ECB- voorzitster Christine Lagarde zei dat de aankopen rekening zullen houden met de marktomstandigheden. Dat is een hint dat de ECB meer obligaties zal kopen wanneer de langetermijnrente stijgt en minder wanneer de rente stabiel blijft of daalt. De totale enveloppe van 1.850 miljard euro voor obligatieaankopen tot maart 2022 verandert niet. De ECB heeft sinds de lancering van het Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) al voor 879 miljard euro obligaties gekocht. Er blijft dus nog bijna 1.000 miljard over. Lagarde dringt er bij de Europese Unie ook op aan het coronaherstelfonds NextGenerationEU van 750 miljard euro zo snel mogelijk operationeel te maken. De Amerikaanse Federal Reserve van haar kant heeft op 17/03/2021 bevestigd dat ze nog drie jaar haar nulrentebeleid wil handhaven, hoewel de Amerikaanse economie veel sneller opleeft dan verwacht en de inflatie stijgt. Sinds 1984 is de economische activiteit nooit zo sterk gegroeid (prognose 2021 van 6,5%). De Amerikaanse centrale bank bestempelt de inflatie-opstoot (tot 2,4%) als een tijdelijk fenomeen en dus niet iets om zich ongerust over te maken. De Fed blijft elke maand voor minstens 80 miljard dollar staatsobligaties kopen en voor minstens 40 miljard dollar herverpakte hypotheken. 'Het is te vroeg om te praten over een tempering van die aankopen', beklemtoonde voorzitter Jerome Powell. 'Als we zien dat de cijfers op het goede spoor zitten, zullen we dat zeggen, en dat geruime tijd voor we een beslissing nemen over een vermindering van de aankopen.' De voortgezette stimuli van de centrale banken zijn uiteraard een opsteker voor de beurzen, inclusief de technologiewaarden, hoewel die hun cyclische broertjes en zusjes nu moeten laten voorgaan.

De informatie in bovenstaande tekst is afkomstig van de websites van IEXProfs.nl, BNP Paribas Fortis en De Tijd.

Marc Peeters, 17 maart 2021.